Finansinvestorer i flokk

NEW YORK-BØRSEN FLYTER STADIG: Reaksjonene i finansmarkedene burde egentlig ha vært sterkere, skriver kronikkforfatteren. Foto: SPENCER PLATT / AFP

Når «alle» mener at et finansobjekt er for høyt priset, hvorfor tar det så lang tid før prisen korrigeres ned?

Dette er en kronikk

Det er en utbredt oppfatning at verdien på amerikanske dollar er for høy ut fra fundamentale forhold, som pris- og kostnadsforholdet mellom USA og andre land. Økonomen Kenneth Rogoff skrev om dette i E24 i august i fjor. En dag vil dollaren svekkes, men det er umulig å si når, var en av Rogoffs konklusjoner. 

Hedgefondet AQR publiserte nylig en analyse av hvorfor det over så mange år har vært mer lønnsomt å investere i amerikanske aksjer enn i andre lands. Inntjeningen til amerikanske selskaper har vært noe høyere enn selskapene i andre land. Kursene på amerikanske aksjer har imidlertid over en tjueårs periode steget langt mer enn det inntjeningsveksten skulle tilsi.

Ifølge AQR er verdsettelsen av amerikanske aksjer i forhold til selskapenes inntjening nå om lag det dobbelte av hva den er i andre land.

«Trenden er din venn» er et begrep i finansmarkedet. Som investor skal man ha nerver av stål, tålmodighet og dype lommer for å handle mot trenden. Ofte vil en tape på kort sikt, ja også over lengre perioder. Når «alle» kaster seg på trenden, blir den forsterket, og feilprisingen øker.

Når det er stor optimisme rundt inntjeningen i et selskap eller en sektor, er det forståelig at kursene stiger mer enn det dagens inntjening tilsier. Det er vanskeligere å forstå hvorfor kursene holder seg høye, og fortsetter å stige, når inntjeningen år etter år ikke følger med.

Ofte lages det da fortellinger blant markedsaktørene om hvorfor kursene likevel skal opp. Det skjedde under dot-com-boblen ved årtusenskiftet, og det har skjedd nå om amerikanske aksjer. Fortellingen om «amerikansk eksepsjonalisme» brukes til å forklare de høye verdiene.

Det er i USA de store tek-selskapene er. Produktivitetsveksten har tatt seg opp, i motsetning til i mange andre land, og innovasjonsevnen er høy. Dersom dette likevel ikke fører til en inntjening i selskapene som forsvarer børsverdiene, vil børsverdiene før eller senere komme ned. Vi kan være i starten av en slik korreksjon nå.

President Trumps angrep mot frihandel, universitetene, og uavhengigheten til påtalemyndigheten, det føderale politiet, tilsynsmyndigheter og domstolene river også teppet under forestillingen om amerikansk eksepsjonalisme.

Vilkårlig budsjettstyring, høy grad av usikkerhet om sentralbankens uavhengighet når nåværende sentralbanksjefs periode utløper om et år, og en sammenblanding av forretningsinteresser og politikk understøtter heller ikke fortellingen om amerikansk eksepsjonalisme.

Reaksjonene i finansmarkedene burde egentlig ha vært sterkere. Trolig ville de vært det, dersom det var et lite land som hadde lagt om til en tilsvarende politikk.

Dollaren og det amerikanske finansmarkedet er så dominerende i verden at investorer ikke bare kan selge seg ut. Det amerikanske aksjemarkedet utgjør mer enn 60 prosent av aksjeverdiene i verden. De aller fleste internasjonale obligasjonslån er i dollar, dollaren er dominerende som reservevaluta, og om lag halvparten verdenshandelen er fakturert i dollar.

Derfor er det forståelig at investorer i hovedsak sitter stille og håper det går over. Samtidig er det sikkert mange som i det stille legger planer for gradvis å redusere sin eksponering mot det amerikanske markedet. 

Forhåpentligvis vil korreksjonene fortsette i et gradvis tempo. Det kan imidlertid fort gå veldig galt og ende opp i en stor finanskrise. Noen investorer kan komme i en tvangssituasjon og måtte selge raskt fordi de har lånt penger. Andre kan miste tålmodigheten når de ser at aksjemarkedene i andre land går bedre.

En videre oppgang i amerikanske statsrenter, det vil si fall i obligasjonsverdier, vil ramme banker, pensjonskasser, og livsforsikringsselskaper, og forverre rentebelastningen på det amerikanske statsbudsjettet.

Nye politiske tiltak, som å forsøke å tvinge utenlandske eiere av amerikanske statsobligasjoner til å akseptere lavere renter, eller om et år oppnevning av en inkompetent og/eller «lojal» sentralbanksjef, er faktorer som kan utløse et ras.

Det er grunn til å minne om professor i økonomi Rüdi Dornbuschs lov om hvordan kriser utvikles: «Det tar lengre tid enn du tror før en krise oppstår. Deretter skjer det mye raskere enn du trodde» (min oversettelse).

Eller denne replikkvekslingen i Ernst Hemingways roman «Og solen går sin gang»: «Hvordan gikk du konkurs? På to måter, gradvis, deretter plutselig» (min oversettelse). Replikkvekslingen ga opphavet til Hemingways «Law of Motion». Ringvirkningene av president Trumps politikk kan potensielt bli svært ille.